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Autor: Antonio Díaz Pérez

Con la crisis de las “subprime” y la posterior crisis de la deuda soberana en la que seguimos inmersos, muchas han sido las voces muy críticas contra las agencias de calificación de riesgo crediticio o agencias de rating. Su credibilidad ha sido cuestionada por muchos agentes, desde políticos a economistas, desde  y el , que las censura hablando de “actuaciones irracionales”, hasta el Fondo Monetario Internacional, que publica el capítulo “Usos y abusos de las agencias de calificación” en un informe de 2010. De hecho, el BCE lleva años estudiando la posibilidad de crear una agencia de rating europea o, al menos, de lanzar una nueva legislación que regule más estrechamente su actividad.

Los errores de las agencias han sido más que notables.  tenía la máxima calificación crediticia 48 horas antes de quebrar. Errores en similares términos han ocurrido recientemente con AIG, , AMRO, Dubai Investments y decenas de titulizaciones de hipotecas subprime y sus derivados (MBS y CDO). Pero nos podemos remontar mucho antes en el tiempo para comprobar que no son hechos nuevos ni aislados. Sirva como ejemplo las quiebras de  en 2002, y de Parmalat y  en 2003.

Hay varios elementos perversos en el funcionamiento de la industria del rating. Primero, las agencias reciben sus emolumentos de las propias empresas que califican. Lógicamente esta práctica acarrea conflictos de intereses ya que quien paga por el rating es el mismo que lo recibe. Segundo, las tres grandes agencias internacionales (Moody’s, Standard & Poor’s, y ) acaparan casi plenamente el mercado mundial. Además se las acusa de realizar “comportamientos anticompetitivos” mediante una triple estrategia: emisiones de rating no solicitados (las agencias no tienen acceso a toda la información relevante por lo que asignan una calificación penalizadora para presionar al emisor a pagar por la calificación), notching punitivo (ajustar a la baja los ratings asignados a los bonos de una empresa si ésta realiza una nueva emisión sin solicitarle su calificación) y venta de lotes (sólo emiten un rating si el emisor se compromete a asignarle la calificación de futuras emisiones). Tercero, las agencias han venido actuando como diseñadoras de los productos estructurados procedentes del empaquetamiento de hipotecas subprime en EE UU, y como evaluadores de esos mismos instrumentos. En la práctica, se encargaban de maquillar con un lazo de oro a un producto compuesto de hipotecas de pésima calidad. De esta forma, les otorgaban una engañosa máxima calificación.

Llegados a este punto, conviene resaltar que probablemente no son los errores o malas prácticas mencionados anteriormente los que más preocupan a nuestras autoridades. Lógicamente esos errores han llevado a la ruina a muchos inversores que confiaban en los ratings para seguir manteniendo su inversión en títulos de empresas que estaban a punto de quebrar. Pero hay que ir un paso más allá. Las tres grandes agencias internacionales acumulan un poder inmenso, suficiente para cerrar el acceso a la financiación a través de los mercados financieros a una entidad financiera, a una empresa, a una Comunidad Autónoma (en realidad a todas las españolas) o incluso a un país. Recientemente han hecho tambalear e incluso caer a Gobiernos europeos. Esto sí que da realmente miedo, esto causa pavor…

Si tanto las tememos, odiamos y criticamos, ¿por qué siguen los mercados financieros girando en torno a las decisiones de las agencias de rating?, ¿cuál es su papel?

Uno de los más importantes indicadores de la calidad de la deuda privada es la calificación crediticia o rating. Las agencias de rating evalúan la calidad de los bonos y los clasifican en categorías discretas de acuerdo con su probabilidad relativa de insolvencia. No es una evaluación económica general del emisor, sino simplemente de su capacidad de hacer frente al pago de una emisión específica.

Los ratings se establecen como una categoría o grado dentro de una escala. Las categorías se asignan mediante letras. La categoría más alta es “AAA” para S&P y “Aaa” para Moody’s. Para establecer una clasificación más precisa, Moody’s permite que las categorías comprendidas entre la “Aa” y la “B” se modifiquen con el sufijo 1, 2, o 3 ; por ejemplo “Aa1”, “Aa2”, “Aa3”. En el caso de S & P, las categorías entre la “AA” y la “CCC” se pueden modificar con los sufijos + o -, por ejemplo “AA+”, “AA”, “AA-”.

Las emisiones calificadas con un rating “BBB” (“Baa”) o superior se consideran bonos de “grado de inversión”, mientras las calificadas con un rating inferior se clasifican como bonos de “grado especulativo”, bonos basura o bonos de alto rendimiento. La escala de inversión contempla aquellos emisores con capacidad de pago adecuada, y la escala especulativa los emisores con capacidad de pago incierta. Regulaciones de ciertos países impiden a los inversores institucionales incluir en sus carteras bonos de grado especulativo. El propio BCE tuvo que hacer excepciones en su regulación sobre operaciones de política monetaria para aceptar como colateral a instrumentos de grado especulativo procedentes de países inmersos en la crisis de deuda.

La calificación realizada en el momento de la emisión se puede revisar al alza o a la baja mientras los títulos permanezcan en circulación. Además existen las llamadas “listas de vigilancia”, que alertan a los inversores cuando la agencia está considerando un posible cambio de calificación.

La calificación crediticia, además de aportar información al mercado acerca de la capacidad del emisor para hacer frente a sus compromisos, permite hacer una diferenciación de tipos de interés entre los distintos emisores. Una buena calificación permite conseguir mejores precios, términos y condiciones para el emisor, y un “permiso de entrada” en los mercados de renta fija. Asimismo, el rating implica una valoración permanente del riesgo que acompaña a la emisión y completa la información disponible en los mercados, lo que puede reflejarse en el precio de otros activos financieros emitidos por la empresa calificada. Por tanto, la calificación crediticia mejora la transparencia y la eficiencia de los mercados de capitales.

A pesar de los sonados errores mencionados al principio de este artículo, numerosos estudios científicos evalúan la eficacia del rating. Mayoritariamente concluyen que son instrumentos útiles a la hora de evaluar el riesgo, observando una fuerte correlación entre casos de impago y las diferentes categorías crediticias. Dicha correlación también aparece entre el rating y el rendimiento exigido por el mercado, lo que confirma la influencia de los ratings en el establecimiento de los precios. No obstante, en estos estudios suele criticarse la lentitud a la hora de modificar las calificaciones como principal crítica.

Probablemente exista un paralelismo entre los errores de las agencias de rating y los accidentes de avión. Ambos tipos de catástrofes causan una gran conmoción en la opinión pública, pero estadísticamente resulta que el avión es el medio de transporte más seguro. ¡Quizá las agencias de rating no sean tan malvadas!